管理层收购交易结构的法律分析

【作者】 李志国；

【导师】 赵旭东；

【作者基本信息】 中国政法大学 ， 民商法， 2004， 硕士

【摘要】 本文在简要比较了MBO和并购、员工持股计划、管理者股票期权、管理者持股之间的关系后，提出MBO交易结构的定义，是指目标企业管理层为实现控股目标企业之目的，运用杠杆收购原理，所进行的融资、股权转让、整合目标企业再上市，为获得预期收益目的择机退出等各项交易活动构成，以及由此产生的与投资人、目标企业、目标企业股东、债权人、职工、中介机构、目标企业股份的潜在购买人等主体之间利益、风险分配关系的总称。以此为研究的逻辑起点，对MBO交易结构进行分类，指出分类的法律意义，概括其特征是由系列关联合同组成的合同束、合同束具有明显的涉他性、准据法呈现复合性、体现杠杆收购的特点、具有较强的商事特别性、收购方收购目标企业股权具有典型的关联交易性。总结了其法律规制的性质：本质上属于私法调整的范畴，但有明显的公法化色彩。提出程序公正具有独立的价值，以程序公正为价值理念设计程序性规范，可以最大化地发挥实体规制的利处，最大限度地消解实体规制的弊端。形成结论：MBO交易结构中实体内容应当更多地尊重当事人的约定，以体现意思自治，公法（即强制性规定）不宜直接加以干涉，但为衡平显失公平的结果除外。MBO交易结构中程序性内容应当由公法进行强制性规定。设计出强制性规定和任意性规定和谐搭配的法律规制，才能扬其利，抑其弊，充分发挥MBO的制度优越性。以此为理念，本文对MBO交易结构进行了整体性法律分析。首先从宏观上对MBO交易结构（本文称之为母系统），从静态角度考察了主体、内容和客体三要素。认为三要素体现了MBO交易结构的复合性、多元化特点。从动态角度考察了主体参与MBO交易结构的动机、目的。认为利益的一致或趋同是MBO交易结构得以起动的真正的动机。不同的目标企业适用MBO的目的有所不同。其次，从微观上着眼于利益冲突和协调对西方MBO交易结构中具体合同（本文称之为子系统）进行了法律分析，以利益、风险的分配为视角，具体分析了收购方和被收购方之间、收购方和被收购方以及目标企业的其他股东之间、收购方与收购竞争者之间、收购方与目标企业债权人之间、收购方与投资人之间、收购方与目标企业职工之间、交易各方和中介机构之间的利益冲突的根源和关结点。认为管理层董事的双重身份和基于控股引发的目标企业意志表达机制是所有利益冲突的根源，个体的利益最大化、成本最小化考虑对此起到了推波助澜的作用。其关结点是兴利和除弊并举，二者不可偏废。指出利益存在冲突是常态，其实质是利益、风险的配置冲突。利益、风险是经济学的术语，转化成<WP=5>法律语言，就是权利、义务。使主体的权利、义务和责任和谐、统一正是法律的使命所在。有冲突就要有协调，协调需要有效的法律协调机制提供支持。再次，结合西方MBO理论和立法例对主体间利益协调机制进行了分析研究。关于管理层和被收购方以及目标企业其他股东之间利益冲突，本文对组织协调、公平意见程序、三重评价结构、保证条款、信息披露、估价权、股东表决权、要约收购等程序协调机制进行了探讨，侧重分析了独立董事公平意见制度的必要性、信息披露的内容、程序及理由、要约收购和强制要约收购的正当性和合理性。认为组织协调、公平意见程序、三重评价结构和信息披露机制对我国有较大的借鉴意义，保证条款、估价权、股东表决权和要约收购机制具有自身局限性，不宜吸收，通过对有关要约收购的实证法分析，得出结论：美国和英国、香港两国一区的规定有异曲同工之妙。强制要约收购制度是一把双刃剑，在带来公平的同时，又带来了新的利益冲突。本文认为，强制要约收购制度是否具有合理性、正当性殊值探讨，我国更宜学习美国经验，强化信息披露制度，而不应过分强调强制权约收购的法律规制。关于收购方与收购竞争者之间的利益冲突协调，本文着重分析了强制拍卖制度，并对MBO中收购方可否主张享有优先购买权问题进行了探讨。认为强制拍卖制度具有价值上的合理性，值得借鉴，收购方不得享有优先购买权。对于收购方与目标企业债权人之间的利益冲突协调，本文认为对债权人的权利扩张，应慎重对待，重心在于维持有限责任制度上的利益平衡。关于收购方与投资人之间的利益冲突的协调，本文认为凡是对意思自治、契约自由之体现，原则上应予尊重。至于融资合同对目标企业未来经营权的干涉，需要具体分析，如果该条款是双方当事人真实意思的体现，当然对此判断当以客观形式主义为妥，原则上应认定有效。但该条款效力并不及于目标企业及除收购人外的其他股东。关于收购方与目标企业职工的利益冲突的协调，本文认为收购方应当基于诚信义务履行向职工组成合法工会通知义务。关于交易各方和中介机构之间的利益冲突的协调，本文认为责任归责原则应有条件地取严格责任（实质还是过错推定责任）。最后，本文对我国MBO交易结构法律规制的进行了检讨并提出若干完善建议：关于MBO的法律规制已经初步形成体系；推动国有股减持，加速国有企业改制，创制MBO的制度环境，扫清法律规制的制度障碍；检讨立法思路，确立MBO交易结构主体的一体保护理念；独立董事制度虽已建立，但有待健全，并以此为核心?更多还原